人民币汇率又一次出现了让投资者兴奋的一幕。美元兑人民币汇价从最初的8.3一路到了7。今年将成为中国汇率制度的分水岭吗？人民币会不会继续15%到20%的升值之路？我们的观点是，人民币还将持续升值，但不会追随过去四个月那般急速的脚步，我们预计人民币在接下来一年中的升值幅度将在8%上下。

我们先来回顾一下人民币在过去四个月中加速升值的原因。

首先，最为明显的一点是，并非只有人民币对美元在升值，几乎所有的世界主要货币对美元都在上个季度得到了充分的升值。如果你查看人民币兑一篮子货币的汇率走势，就会发现汇率确实在上涨——但仅仅只有一点，这就说明在贸易加权汇率上，人民币的升值并非如此强劲。

第二个因素则是过热的投资组合资本流动。在2007年前三季度，中国面临着相当规模的热钱流入，这就能解释中国央行当时为何没有加快人民币汇率的上涨。然而，到去年10月为止，热钱已经渐渐地离开中国，这给了央行“行动”的信号。

第三，是基于中国良好的出口贸易表现。中国的出口装船量年增长率为20%，加之宏观层面尚无潜在出口压力的迹象，中国对人民币升值的影响的承受力也增强了。

第四，人民币升值能够帮助缓解贸易顺差，这也是人民币最初升值的动力。

现在让我们重新回到一些阻止人民币加速升值的因素。

首先，也是最为重要的原因是，美元汇率很可能在2008年内趋于稳定。要强调的是，人民币兑一篮子货币的上涨幅度并非像兑美元那么大。虽然我们并不指望美元汇率会在接下来的三个季度中大幅回升，但我们预计其他货币有下行风险，尤其是欧洲和日本经济出现了放缓信号，以及在利率调整和汇市干预上的可能性。倘若美元能够兑欧元和日元止跌，那么就将是个很好的逆转人民币大幅升值趋势的机会。

第二个原因是热钱有可能再次流入中国市场。境外市场的远期汇率和香港人民币存款突然大幅增加就是个信号。在某个时候，央行为了调控升值预期，可能会放缓脚步。

第三，由于美国甚至全球经济在今年上半年的继续恶化，我们认为中国的出口会有更大的压力，出口量减少、利润减小。倘若果真如此，中国有可能就会适当地放慢人民币升值的脚步。

我们不得不谈的还有通货膨胀问题。鉴于中国现在的CPI增长接近9%，通胀或许已是目前中国宏观经济层面的第一大问题。许多投资者认为不断推高人民币汇率的原因之一是缓解物价上升带来的压力，降低消费成本。但是，根据我们的研究，尚无证据表明人民币的升值会对CPI带来短期直接影响。如果中国的CPI增长在二、三季度后高位回落，这个话题自然而然地就淡出了。

最后一点是，人民币升值的潜在压力也正趋于缓和。中国的贸易顺差已处平稳，我们预计这样的情况将贯穿整个2008到2009年。

因此我们认为人民币仍会继续上涨，但不会延续过去四个月的步伐。（作者为瑞银集团亚太区首席经济学家 乔纳森·安德森 第一财经日报实习记者曹金玲编译）