金融界网站讯 2008年3月，中国基金业将迎来10周年的喜庆日子。《中国证券投资基金年鉴》联手行业有关单位，在中国十大城市推出活动。以下为南方基金管理有限公司基金经理谈建强演讲。

　　谈建强：各位朋友，大家上午好。我是南方基金旗下南方绩优成长的基金经理谈建强，很高兴来到哈尔滨，跟各位朋友交流一下我对市场的一些看法。各位在座的大家知道，中国的A股市场从2005年下半年开始走出了牛市的行情，现在涨到了6000点的位置，很多股票有几十倍的涨幅，到目前为止，中国A股市场还是继续在投资，或者说现在市场进入会不会有比较大的风险，可能是各位比较关心的。今天我们可以对这个话题做一个交流。

　　首先，还是我们简单的回顾一下行情牛市的成因，包括对市场长远的展望。牛市主要是来自四个方面的优势：首先大家都知道中国的经济这几年是保持了持续的高增长，中国的GDP增长速度可以达到11%左右，超过了美国。美国现在的GDP的增长速度是3%，中国的经济受工业化，城市化和人口农业的推动，未来的几年应该说还是会保持这样良好的增长。第二个很重要的因素，大家都知道在2005年的下半年开始，中国人民币开始持续升值，这样的话，包括像房地产、股市都有价值高涨的机会，我们知道升值远远还没有结束。所以说这个也是使A股市场继续走向牛市很重要的因素。

　　第三、股市的上涨是需要资金推动的，目前中国的利益还是比较低的，中国在负利率的时代，周围老百姓如果可以使自己的资产不受损失，可以增值，还是要投票股票市场和房地产这样的资产，这样才可以继续保持增值的过程，所以说整个市场资金的供应是非常充足的。还有一点很重要的因素是各位投资者比较清楚的，股权分制的改革已经是基本完成了，我以前也做过上市公司的IPO业务，对这方面我的理解可能跟各位不一样，我觉得股权分制改革是不一样的，中国的上市公司质量是最好的，但是为什么在股权分制改革之前，上市公司的利润表现和水平可能是比不过全国工业企业的水平，主要原因是在股权公司下，很多上市公司可能会侵害小股东的利益，它侵占上市的资金，或者是通过一些交易掌握上市公司可能是股东的利益，但是在分制以后，股权制度也完成以后，这样，从原来大股东侵害小股东利益，反而我们看到了现在有很多的资产注入，或者说把原来占有的资金都还给上市公司，所以我们还可以继续享受这样的制度改善带来的一些有利的好处。

　　这四个方面的牛市推动因素，在目前的位置这些有利因素还是依然存在的，所以对长期的展望来看，从价值投资到繁荣的趋势都是不变的，所以说我们对中国市场的未来还是充满了信心。我们提到市场转向牛市的基本推动因素依然是存在，我们认为大大繁荣之前，很多人说股市会涨到8千点，一万点，在到达繁荣之前，一些外围股市的波动，这些股市的波动，包括政府宏观调控的措施我们都认为不足以扭转趋势，如果出现适当的调整的话，我们认为是阶段性百如一些资产的机会。对于短期市场，各位可能是更加关心了，因为这个跟每个人的利益相关，长期可能是明年、后年时间太长了。所以我们看短期市场，先看一下投资的上市公司，他们企业的盈利情况。2006年上市公司整体盈利的增长是46%。今年一季度是增长97%，中报披露的情况来看，上市公司的盈利增长达到了70%。我们判断2007年上市公司的盈利增长有机会达到50%—60%，这个是一个整体上市公司盈利的增长。应该说这个水平已经是超过了很多分析师的预期，我记得在去年底的时候，很多分析师认为今年上市公司的盈利增长是30%—40%，实际上上市公司的盈利增长是出乎大部分人的预料，所以说股市的表现也是超出了很多人的预期。

　　我们在2008年，2009年未来两三年，我们认为自主改变会继续释放企业的活力，企业的增长会非常的强劲，由于整体的上市和资产的速度，带来外来的增长，一次的增长就可以使上市公司的利润增长了3倍，或者说有更大的增长，这个我们也看到了很多的案例。包括像中国的一些公司，接下来还会有很多的上市公司有上市的机会。所以我们对企业在未来的两三年保持了一个相对乐观的态度。从企业盈利的水平来看，我们更加关注持续性，从盈利增长的持续性，因为股票的定价30倍或者是40倍，一方面是企业盈利水平；另一方面是成长的持续性，因为企业的价值是未来收益的折现未来一两年企业的价值可能是比较长期的一块。但是从今年从上市公司盈利增长的结构来看的话，我们可以看到企业的毛利率从17%上升到29%，这个非常好。企业的毛利率提高了的同时就可以占取更多的利润，这里是时间关系，没有办法展开，但是我们可以看到，企业的毛利率这两年是上升的。

　　另外有几个比较重要的因素就是三项费用，这个占总体业务的比重从10%下降到9%，三项费用的下降代表着企业的管理水平在提高这一点是非常好的，而且9%这样的水平我可以强调的是，这个水平在全世界范围内来看是相对比较低的。也就是说从三项费用下降带来的利润增长空间已经是相对比较有限的了，因为企业在发展，它同样要发工资，同样要有一些管理费用的产生，所以不可能是无限度的下降费用。还有一个是利润增长率就是投资收受益的增长，很多公司投资受益的股份今年是同比大概是降低了5倍，占到新增率的52%，所以从后面的三项费用来看基本是占到80%，所以这个是我想提醒投资者关注的问题。看看其他的个股和其他的地区经过增长的情况，到底中国的上市公司从长期来看到底会是怎么样的水平？我们从美国、英国、日本、或者是香港、新加坡这些地区他们在经济高速增长的时候，我们看最下面一行是显示上市公司的盈余和国家GDP增长的盈利率，基本是保持差不多的水平，也就是说中国是10%，GDP增长速度的话，从长远来看总体也是这样的水平，今年中国的GDP是10%，中国的上市公司就出现50%到60%的增长绝对不是一个常态，可能有一些其他方面的因素，就是前面提到的投资收益等。我们也看到了上市公司过去10年经营利润的增长情况，从1997年到2006年很遗憾实际是下降了5.6%，但是从2006年下半年开始就是保持了比较快的增长。
　　
　　我们认为未来可能上市公司的业绩增长轨迹是在2007年、2008年。明年可能是比今年略微低一点，也可能是30%到40%的增长水平，但是在2009年以后，上市公司的增长可能会回归到正常的水平，也就是说跟GDP的增长速度是差不多的水平。所以我们定价的时候千万不要因为一个公司今年的业绩很好，或者是明年的业绩很好，就很轻易的给它一个很好的评价。或者说在短期之内可以接受这样的事情，但是你要知道这个水平可能在未来的某一个时间会下降，下降的同时如果它的盈利也下降的话，对它的影响是双重的。

　　我们再看看股价的水平现在是处于什么样的位置？做投资的大家都知道有的股票是70、80倍。2007年作为蓝筹股的代表，市场总体的动态就是按照今年年底的业绩，这个还没有披露，大家会不知道。其实这里面有一个上市公司的队伍，他们对这些公司是定期跟踪的，对这些公司的盈利情况，或者是重点关注这些公司，我们发现这些大体水平是差不多的。2007年市场的增长大概是35倍左右，跟其他的国际市场比起来是比较高的水平。香港市场港股直通车的影响也达到了20倍，原来是13到15倍左右，现在到了20倍。像美国和欧洲它的可能是20倍，甚至是更低的水平，中国跟他们比较来说，还是比较高的水平。但是整个国家和上市公司的成长性不一样，资金水平不一样，中国控制通货膨胀了因素以后，中国的基金成本还是比较稳的。
　　
　　所以我们认为不同市场的水平在绝对值上可比的意义不是特别的大，我们认为像中国这样的新兴市场，它本身有一个溢价的基础，成熟市场在它之前高出成长的时候，他们的水平也很高，像我们大家的概念之中，像日本和美国他们的市场好像很理性，但是在他们高速增长的时候，他们的事业率也很高。像日本在80年代他们的失业率也达到了60、70倍。像美国的纳斯达克市场，它的事业水平也达到了100倍。中国内部市场在2001年的时候也差不多很多倍。现在的水平其实从历史比较也还是处于相对稳定的水平。所以说我们从GDP的角度来看，综合起来考虑，我们认为目前的市场还是相对合理的，尤其是蓝筹股的水平还是有比较大的投资价值。

　　大家直观的感觉就是现在市场的资金非常多，无论是银行体系也好还是股票市场的资金供应是非常多，很多公司股价确实多，因为资金不断的往这个市场流入，所以我们认为资金非常的充裕，流动非常多的形成原因是中国的储蓄率非常高，中国的储蓄率比其他的国家应该说是非常的高的。中国外贸顺差是非常大的，像今年中国的外贸顺差可能是2000亿到2500亿，外贸顺差按照现在的外汇管理制度都可转向人民币，另外一点，我们知道，作为一个国家，资金多可能会寻找渠道，无非是这么几个方面，一个是房地产、股票市场，往这里面流，另外一个是企业的投资非常的活跃。现在是产能过剩，节能环保，或者说要不要可持续发展，中国目前对很多行业采取了宏观调控，抑制了对资产的投资。很多企业不可以做大规模投资，就是物价上涨，或者是房地产的上涨。这个是必然的结果，我们看到，无论是银行还是股市流动性都是非常充裕的，尤其是股市上涨，财富效应产生，居民的财产在源源不断的往股市流动。

　　我们会担心一个问题是流动性会出现拐点吗？就是它会在未来某一个时间消失掉，这个市场的资金跟不上，就导致股市下跌？我们也看到了确实有一些这方面的意向，我们之前提到银行现在准备金的情况，银行的准备金率，现在中国今年以来已经多次加息，包括提高的存款利率，现在是达到了13%，这个水平应该是中国历史上最高的水平了，其实以前也出现过一次，但是现在13%还在持续。其实中国加上超额准备金的话，银行全面的准备金水平这几年基本是在13%，14%。法定这块达到了13%，就意味着超额基本上没有了。所以说银行在今年四季度包括明年上半年，可能也需要对资产负债结构做一些调整，他们可能需要抛售一些票据或者是抑制一些贷款，减少贷款，他们可能通过这些渠道。因为银行必须是保持资金的流动性，如果这个不提高的话，银行体系的流动性可能在短期之内出现一定的问题。

　　当然，我们也看到从股民的开户数，和资金的开户数来看，从去年底3千万，到现在的差不多1.1亿，说明从股市的流动性方面还是比较好的。我们也看到了近期很多大型的公司，有IPO新股发行，像中国商行，建行等等。建行向中国移动都会陆续回归市场，包括很多企业也提出了对资金的供应和需求这方面会增加。所以他们会对市场的资金产生一些影响。
　　
　　另外我想提醒的是，股改已经是完成一年多了，公司很多小非大非都有流动，大非这块我想提醒大家是更需要关注的问题，我们有一个统计数字，今年大小非可能是通量，也不是减持，但是这个可能通量是1.5万亿，到2008年这个通量远远会超过今年的水平，达到2.8万亿的水平，到2007年是7.5万亿，今年是4到5倍的通量，所以说做投资对基金还是要很小心的，作为大股东他也不是傻瓜，如果你确实存在很大的空间的话，他们成本可能是一块钱左右。

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