———4月份A股投资策略报告

●市场上攻惯性会在一段时间内保持，但“二八”驱动下蓝筹股的攀升和垃圾股的连续下跌会同时出现，系统性风险在逐步累积，大盘很可能冲高后出现急跌。

●资金充裕和估值受限成为一对明显的矛盾，而大非解禁高峰将出现在5月和10月，大股东利用信息优势营造出一定程度的泡沫很可能会带来较大风险。

●关注沪深300成份股、权重指标股以及季报增长突出的个股。

●由于难以找出一个显著低估的行业和板块，而且我们担心系统性风险的到来，因此，本月我们不作重点品种的推荐。

□海通证券研究所策略小组

值得关注的现象

1、资金充裕和估值困惑并存

3月份的市场可以用“风雨之后见彩虹”这一句话来概括。两会期间众多传闻最终得以在两会结束后一一兑现———加息预期以及股指期货的迫近预期。然而利空释放后市场一扫阴霾，不仅收复了失地、稳扎稳打地攻克了3000点这个元旦以来始终畏惧的关口后，甚至在权重指标股的带领下一路加速上扬，这充分证明了资金的充裕。自元旦以来市场整体上处在大箱体宽幅震荡格局中，多空双方呈现明显的胶着状态。不过，在连续的利空释放后多方力量明显占优，股指在资金推动下突破前期压制，迈出了稳步上扬的步伐。

这里有两个特点或者说问题反映了出来，一个是资金充裕。整个大盘元旦以来在2600-3000点的大箱体内已经有了一遍以上的换手，这样的换手除了存量资金腾挪之外必然也有增量资金的介入。大盘在这个敏感位置跌不下去自然就有动力向上突破，而这种动力主要还是来自于充裕的资金。不过，值得强调的是，流动性过剩和股市上涨并不具有因果联系。早在三年之前甚至更早些时候资本的流动性过剩问题就已经暴露出来，但是那时的股市却无人问津，所以实际上是资本逐利本性决定了它的流向。推动资金入场的力量是逐利因素，而这种因素并非一成不变，目前的推动是依靠前期赚钱效应的惯性。

第二个是估值困惑。目前沪深300的市盈率水平为30倍左右（除去中国人寿( )和中国平安( )），A股市场已经从原先的“估值洼地”爬升到了“估值高地”，和周边市场特别是和香港市场相比A股不再具有估值优势。比较现实的问题就是，对于场外大的机构资金来说，比如新发，目前已经很难找到安全边际较高的板块或者品种来建仓。这是问题的一个方面，而另一个方面就是结构性泡沫的存在。个别板块和个股的估值水平已经明显脱离合理中枢，这种泡沫营造会使得市场处于比较混乱的思维当中。估值高地能否得到上市公司业绩强劲增长的化解？这里的不确定因素要有待时间来回答，而季报甚至中报可能会被视为“检验窗口”。季报和中报的展现会给予市场一个全年增长率的预期，也从而相应调整估值的基底。

这两个特点体现在市场上就是先是快速杀跌后的小幅慢涨，这在“2·27”暴跌之后显露得更加明显，而之后就是加速上扬，多头信心重新振奋，从而完成诱多目的。小幅慢涨是资金充裕或者说冲动惯性推动着大盘上扬，但估值空间的狭小又制约了上行步伐；而到后期拉升步伐加快、成交量剧烈放大说明较多在3000点下方出局的空头开始翻多。这对矛盾的暴露实际上折射出大盘随着股指推升风险也在逐渐累积，所面临的震荡概率正在加大。

2、“杭萧钢构( )事件”和大非解禁高峰逼近

“杭萧钢构事件”虽然暂时告一段落，但是从中折射出来的问题是值得思考的。股改之后流通股股东和非流通股股东的利益终于捆绑在了一起，但是另外一个问题也显现了出来———非流通股股东利用信息优势或者说有意制造信息不对称来获得市场追捧的动作已经陆续有所显露。固然财富效应催生出许多大股东做大市值的冲动，但这种冲动背后有些是实实在在的利用内部挖潜或者外部资产注入来提高的，而有的却是趁着信息横行氛围来制造噪音。在这里并非要对杭萧钢构事件作一个定论，只是这种现象很可能在未来充斥着这个市场，投资者必须严密跟踪管理层对此的态度。

而另外一个值得提醒的因素就是大非解禁高峰的迫近。2007年和2006年相比，大非解禁数量上升了一倍以上，而且5月份和10月份将是年内两个解禁高峰，即将来临的是第一个解禁高峰。面对这样一个高峰，大股东的态度是让人难以捉摸的，泸州老窖( )是比较典型的例子，大非在解禁之后的抛售数量一下子就达到了上限。不过，前期面对小非的抛售却是一面抛、一面涨，最有说服力的就是中信证券( )，在小非一路抛售下上涨。这里究竟是市场判断失误了呢、还是非流通股股东判断失误？这个问题不可能很快得出答案，但是需要引起注意的是，如果非流通股股东有抛售愿望，而且又有意去营造业绩增长的光环和故事，那么很可能导致泡沫最终破灭后的下跌。

调整可能随时到来

1、权重指标股的上行空间有限

本月最值得关注的焦点是权重指标股。三个原因促成权重指标股的高调登场，一个是股指期货的序幕逐渐拉开，成份股得到溢价；另一个是银行、地产、钢铁等板块在经历了较长时间调整后估值有了一定的吸引力；再有一个原因就是新发基金的陆续建仓。几个方面因素将推动权重股走出一波上扬行情。但是，这种行情背后支撑的基础还是要落实到个股的业绩增长上来，能否达到市场预期是关键的问题。而现在权重指标股的估值水平并非绝对低估，要获得较大上涨空间的可能性并不大，可以认为沪深300能够维持35倍的市盈率水平是可以接受的极限。

这样，“二八”现象的持续时间以及高度就不值得特别期待了。不过，在经历了去年12月份的“大象跳舞”之后，投资者对于权重股的舞蹈已经有了畏惧，这波权重股行情很可能演绎为板块轮动和切换中的股指推升，而非单纯指标股的拉抬。这样的话，可能爬升速度不会特别快、上升斜率也不会非常陡峭。